Broadcom（Nasdaq：AVGO）於 2025 年 12 月 12 日召開 FY2025Q4 電話會議。儘管公司繳出優於預期的營收與獲利成績單，且 AI 業務展現爆炸性成長，但市場對於AI 產品組合改變導致的毛利率稀釋表達強烈擔憂，加上財測指引中暗示毛利率將持續受壓，導致股價在盤後及隔日交易中出現顯著回調。以下為市場核心觀點更新：
市場核心觀點
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營收與獲利雙雙優於預期，然毛利率展望引發「成長的代價」擔憂
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AI 營收年增 74% 再創新高，積壓訂單達 730 億美元，能見度直通 2026
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斬獲第五家 ASIC 客戶，駁斥「客戶自研（Customer Tooling）」取代風險，護城河依舊穩固
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商業模式轉變：從「賣晶片」走向「賣系統」，推升營收規模但壓抑毛利率
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非 AI 業務復甦緩慢，AI 基礎設施成為唯一且絕對的成長引擎
營收獲利創高，然毛利率下滑引發市場恐慌
Broadcom FY2025Q4 總營收達 180.2 億美元（以下同），YoY+28%，略高於市場預期的 174.9 億美元。Non-GAAP EPS 為 1.95 美元，同樣優於預期。
財報結構顯示 Broadcom 正處於劇烈的產品組合轉型期。半導體解決方案營收達 111 億美元（YoY+35%），主要由 AI 晶片驅動；基礎設施軟體（包含 VMware）營收達 69 億美元（YoY+19%）。然而，市場的焦點完全集中在毛利率的變化。
儘管 Q4 毛利率 77.9% 仍維持高檔，但 CFO Kirsten Spears 在電話會議中明確指出，由於 AI 硬體營收佔比提升，FY2026Q1 的毛利率預計將季減約 100 個基點（1%）。這引發了市場對於「賺了營收、賠了利潤率」的結構性擔憂，也是導致股價在財報公布後重挫的主因。
AI 業務狂飆：積壓訂單 730 億美元，商業模式升級為「系統供應商」
Broadcom 的 AI 故事依然強勁且具說服力。CEO Hock Tan 宣布，AI 相關營收在 Q4 達到 65 億美元（YoY+74%），並預計在下一季度（FY26Q1）翻倍至 82 億美元。更驚人的是，公司目前的 AI 產品積壓訂單（Backlog）已高達 730 億美元，預計在未來 18 個月內交付。
這波成長背後，反映了 Broadcom 商業模式的重大升級：從單純的晶片供應商，轉型為 AI 運算系統供應商。
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ASIC 業務護城河： 公司宣布獲得第五家客製化 AI 加速器（XPU）客戶，這意味著在全球前幾大 Hyperscaler 中，除了原本的 Google (TPU)、Meta、ByteDance 外，Broadcom 再下一城（市場推測可能為 Microsoft 或 AWS）。針對市場擔憂客戶傾向「自研晶片（Customer Tooling）」以取代 Broadcom，Hock Tan 強力反擊，指出晶片設計的複雜度與硬體迭代速度極快，客戶自行開發不僅成本高昂且難以跟上 merchant silicon 的效能，Broadcom 的技術護城河並未被削弱。
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系統級銷售（System Sales）： 另一個關鍵變化是 Broadcom 開始銷售包含運算、網路互連在內的完整「機架（Rack）」系統，而非僅僅是晶片。這雖然大幅推升了營收金額（Top-line），但由於系統中包含記憶體（HBM）、光學元件等第三方高成本零件（Pass-through costs），直接導致了毛利率的稀釋。然而，管理層強調，雖然毛利率（%）下降，但受惠於營運槓桿，整體的營業利潤金額（Operating Profit Dollars）將持續高速成長。
網路通訊：AI 資料中心的「動脈」，Tomahawk 6 需求強勁
除了運算晶片（ASIC/XPU），Broadcom 在 AI 網路互連領域的霸主地位依然穩固。管理層將網路形容為連接 GPU 的「動脈」，其重要性不亞於運算本身。
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乙太網路交換器： 公司最新的 Tomahawk 6 交換器晶片（頻寬達 102Tbps）訂單創下歷史新高。這是目前市場上唯一能滿足大規模 AI 叢集（Cluster）互連需求的產品。
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光學互連： 隨著 AI 模型參數爆炸性增長，對於 Scale-out（橫向擴展）的需求帶動了 1.6T DSP（數位訊號處理器）、雷射二極體與光學元件的瘋狂需求。Hock Tan 提到，雖然目前矽光子（Silicon Photonics）尚未成為主流，但公司已做好技術準備，一旦傳統可插拔光學模組（Pluggable Optics）遭遇物理瓶頸，Broadcom 將能無縫接軌。
非 AI 業務復甦緩慢，AI 成唯一救世主
相較於 AI 的狂熱，Broadcom 的傳統非 AI 半導體業務表現平淡。Q4 非 AI 半導體營收僅年增 2%，且主要依賴寬頻業務的復甦，無線通訊業務持平，而伺服器儲存與工業市場仍顯疲軟。管理層預估下一季非 AI 業務將呈現持平或季減，顯示企業端 IT 支出仍遭受 AI 預算的排擠效應。
這意味著 Broadcom 目前的成長故事已完全由 AI 驅動。這是一把雙面刃：一方面證明了其在 AI 浪潮中的核心地位，另一方面也代表公司缺乏其他成長引擎來緩衝 AI 投資波動的風險。
高估值下的容錯率極低，市場情緒過度反應？
綜合來看，Broadcom 在 FY2025Q4 展現了身為「AI 軍火商」的強大實力。透過掌握客製化晶片（ASIC）與高階網路通訊技術，公司成功卡位了 AI 基礎設施中最關鍵的兩大環節。
然而，市場的拋售反映了投資人對高估值與獲利品質的挑剔。
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毛利率迷思： 投資人習慣了軟體公司般的高毛利，對於硬體系統銷售帶來的毛利率下滑感到不適應。但若從「利潤絕對金額」的角度看，Broadcom 的策略是透過擴大營收規模來賺取更多現金流，而非死守毛利率百分比。
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估值修正： 在財報發布前，Broadcom 股價已反映了極高的預期。當市場發現未來的成長將伴隨著利潤率的結構性下滑，且非 AI 業務缺乏亮點時，股價的回調可視為一種健康的估值修正，而非基本面的崩壞。
總結來說，Broadcom 依然是 AI 基礎設施領域中，除了 NVIDIA 之外最確定的贏家之一。其「ASIC + Networking」的雙引擎策略構築了深厚的護城河。對於長線投資人而言，近期的股價波動更多是來自於市場對其商業模式轉型的適應期，而非競爭力的流失。
本篇文章參考以下專家觀點，搭配 AI 進行內容改寫。文章內容僅作為學習參考之用，不構成任何投資建議。
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